Рубль ограничат в крепости. Экономическая политика
Рубль ограничат в крепости
1 Апрель 2013, Сергей Пухов

Политика свободного плавания рубля, по сути, сводится к мерам по ограничению его укрепления. Таковы сегодня интересы бюджета и реального сектора экономики, считает ведущий эксперт Института «Центр развития» НИУ ВШЭ Сергей ПУХОВ. А в среднесрочной перспективе  девальвационные угрозы связаны, прежде всего, с необходимостью наращивания инвестиционного импорта и будут тем выше, чем быстрее будет расти импорт


Сергей Пухов
Свободное плавание, в котором рубль пребывал последние месяцы, обусловлено благоприятной внешней конъюнктурой. Однако в долгосрочной перспективе Центральный Банк, скорее всего, будет поддерживать «одностороннее» плавание – сдерживать рубль в случае укрепления, и позволять курсу снижаться при растущем давлении на рубль. К последнему основные экономические агенты, в том числе банковский сектор и население, в целом готовы.

С лета 2010 г. ЦБ серьезно снизил объемы валютных интервенций, фактически позволяя рублю свободно плавать в рамках коридора. А с середины 2012 г. вмешательство ЦБ стало  ничтожным и сводилось к сглаживанию колебаний валютного курса, связанного с  сезонностью импорта. Однако сейчас Центральный банк обладает достаточными резервами, чтобы позволить рублю укрепиться. Он вполне мог не проводить плановые интервенции. Резервы денежных властей по объему сейчас таковы, что могут обеспечить как спрос на валюту со стороны импортеров, так и платежи по внешнему долгу (см. граф. 1).

Бюджетная мотивация

График 1.
График 1.
Политика корректировки укрепления рубля, которую проводил ЦБ, вероятно, в первую очередь, связана с положением бюджета. Внешний долг госсектора слишком мал, чтобы небольшая ревальвация рубля оказала на него серьезное отрицательное влияние. Но на доходы бюджета повышение стоимости рубля влияет достаточно сильно, снижая их, при девальвации, и наоборот, увеличивая бюджетные доходы за счет валютной переоценки. Например, девальвация на 1 руб. в текущем году увеличивает доходы бюджета от внешней торговли и НДПИ более чем на 250 млрд рублей.

По прогнозам Центра развития прирост ВВП в 2013 г.  вряд ли будет выше 2%, а значит, девальвационный выигрыш будет важен для бюджета. И в этой связи политическое давление  на ЦБ усилится.

Что касается банковского сектора, то он в целом готов к свободному плаванию рубля. Достаточно устойчивой выглядит банковская система по критериям чистой международной инвестиционной позиции (МИП) и объему внешнего долга. После кризиса МИП успела фактически прийти к балансу – в середине прошлого года она была практически нулевой. Хотя во второй половине года банки стали наращивать заимствования, и чистая отрицательная позиция увеличилась до 25 млрд долл., это немного, и за пару месяцев ситуация может снова вернуться «к нулю» (см граф. 2). Иными словами, у ЦБ нет необходимости поддерживать курс рубля, чтобы помочь банкам сбалансировать валютную позицию, как это было в 2008 году.

График 2.
График 2.
Не критична и доля задолженности перед нерезидентами в пассивах банков. Сейчас она составляет около 15%, в то время как во время кризиса достигала 25%. Небольшую обеспокоенность вызывает рост доли краткосрочного внешнего долга банковской системы (см. граф. 3),  что ставит вопрос о роли ЦБ в поддержании ликвидности банковского сектора.

Переход к свободному плаванию рубля пока не оказал существенного влияния на поведение населения. Вероятнее всего, население в большей степени реагирует на резкие изменения валютного курса. Объем наличной валюты и объем вкладов населения говорят о достаточно высоком доверии к рублю (см. граф. 4 -5).  

Некоторую обеспокоенность  вызывает лишь то, что у населения на руках, по оценкам ЦБ, около 12-18 млрд долл. – в несколько раз больше, чем до кризиса.

В случае девальвации рубля население может приобрести дополнительные объемы валюты (предположительно, до такого уровня, как в кризис 2008-2009 гг. – 40 млрд долл.), а это может существенно повлиять на курс.

Выше докризисных уровней находится и доля валютных депозитов в структуре вкладов – 20% против 15%. Но такая разница не критична, и по большому счету единственное, о чем должен заботиться ЦБ, это то, как в случае девальвации удержать вкладчиков от бегства из рубля и ухода в наличную валюту. В этой связи особую важность приобретает система страхования вкладов.

Интересы реального сектора

График 3.
График 3.
Положение в реальном секторе экономики оказывает наибольшее влияние на курсовую политику ЦБ.

Валютная политика в прошлые годы во многом определялась счетом текущих операций платежного баланса. Сокращение торгового баланса до нескольких процентов ВВП сопровождалось девальвацией рубля. Так, при ежегодном росте стоимости импорта на 30%, девальвация становилась фактически перманентной. Однако в последние полтора года импорт практически не растет, что хорошо для платежного баланса и «не требует» снижения стоимости рубля. При увеличении объема импорта на 5% в год и слабом росте экспорта в ближайшие 5-8 лет не стоит ожидать шоков платежного баланса и серьезной девальвации рубля.

График 4.
График 4.
При 10-процентном росте импорта, девальвация становится возможна в перспективе 4 лет, при 20-процентном – двух лет. Однако помимо торговли в счете текущих операций есть неторговые операции: услуги, доходы и трансферты. Дефицит по этим статьям в прошлом году вырос на 15%. С учетом этого фактора запас устойчивости при минимальном росте импорта на 5% в год уже через пару лет сходит на нет.

В то же время управлять торговым балансом за счет курса рубля практически невозможно. Такой показатель, как эластичность импорта по курсу рубля, очень низок. В новейшей истории  России было только два периода, когда эта эластичность была высокой – в 1999 г. и 2009 г. при резком изменении объемов импорта (см.  граф. 6).  Когда же импорт растет медленно, зависимости практически нет. Попытка воздействовать с помощью валютной политики на реальный сектор с точки зрения торгового баланса бесперспективна. Его выравнивают только серьезные валютные шоки.

Принято считать, что девальвация рубля ведет к импортозамещению. Однако исследования Центра Развития (см. подробнее: С.Смирнов, Е. Балашова, Л. Посвянская. «Курсовая политика как фактор изменения структуры российской экономики», Вопросы экономики, №1,  2010 ) показывают, что на практике этого не происходит. На импортозамещение могут работать около 25% отраслей российской промышленности, которые конкурируют с импортом. Укрепление рубля стимулирует рост импорта, однако его ослабление вовсе не формирует импортозамещение. В целом же от курса рубля зависят еще и экспортно ориентированные виды деятельности (плюс 45%). 

Как бы то ни было, ЦБ, вряд ли, останется равнодушен к интересам бюджета и реального сектора экономики.

Повестку дня также будут формировать возможные валютные войны (несмотря на решения G-20, Япония взяла курс на девальвацию йены), поэтому политика свободного плавания рубля, скорее всего, будет односторонней. Рублю будет позволено девальвироваться, а вот ревальвация будет контролироваться при помощи интервенций ЦБ.

График 5.
График 5.
График 6.
График 6.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Сергей Пухов

 

Подготовила к публикации Анастасия Астахова

Поделиться:

Партнеры
ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА Vedi ancea isras voprosi_econ vvv selhozcoop Международный научно-общественный журнал nisipp